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作者|唐遥（北京大学光华管理学院应用经济学系副教授）
一、美联储FOMC会议纪要披露更强的加息意愿
美联储在2022年4月7日公布了3月15日FOMC委员会议息会议的纪要，相关内容表明美联储判断通胀的严重程度大大上升，虽然俄乌战事的影响让美联储在3月没有采取更为激进的加息0.5%的政策选择，但其预计未来将加快加息的速度，并在5月开始进行量化紧缩、回笼基础货币。自3月的议息会议以来，具有货币政策投票权的美联储高级官员对通货膨胀的态度纷纷变得更为强硬，其中立场最为“鹰派”的圣路易斯联储银行主席布拉德甚至认为今年应该把货币政策利率提高到3%以上。
然而，不少市场人士和经济学家认为美联储退出宽松的进度已经落后，由于其在去年错误认为通货膨胀压力是暂时的，加息时点过晚、加息节奏过慢。因此，他们预计美联储将被迫通过快速冷却劳动力市场和宏观经济的办法来避免通胀失控，今明年美国经济陷入衰退的概率上升到40-50%左右，美国经济硬着陆的风险不容忽视，甚至可能在收紧货币政策的过程中出现高通胀和衰退交织的滞涨局面。
二、劳动力供给的结构性减少和供应链的去全球化驱动通胀
除了新冠肺炎疫情持续影响供应链，目前驱动美国通胀的两个重要因素是劳动力供给出现结构性减少和供应链出现去全球化的趋势。在疫情之后美国的失业率已经降到了4%以下，但是劳动参与率和实际的就业人数仍然低于疫情前的水平，美联储迟迟不愿意退出宽松也是因为其判断劳动力市场还有进一步恢复的空间。然而在美国疫情管控基本放开的局面下，教育、医疗等行业仍持续出现大量空缺岗位；同时，劳动者的偏好在疫情出现改变的迹象，持续从他们不满意的岗位上离职。劳动力的紧缺，一方面让政策制定者感到困难，另一方面又是不得不面对的事实。
在俄乌战事爆发带来能源、粮食等基础产品的供应链震动之前，贸易保护、民粹主义等反对全球化的力量已经在逐步降低供应链的全球化程度。根据美国商业咨询局的研究，世界制造业产出中使用的进口中间品比例从1995年的17.3%上升到2010年的26.5%，而这一比例在2020年下降到了23.5%，这一趋势妨碍了国际分工效率的提高和产出成本的降低。而美国对中国出口商品增收的关税，更是直接抬升了美国的消费物价。目前，在地缘政治出现剧烈变化的局面下，供应链的去全球化趋势在短期内很难逆转，将持续对物价形成压力。
三、工资和物价的螺旋上升将迫使美联储加速加息、增加硬着陆的风险
目前美国已经形成了工资和物价螺旋上升的局面，这是迫使美联储加快收紧货币政策的核心原因。自已故美联储主席沃尔克在1980-1982年期间通过激进加息制服高通胀以来，美国经济第一次出现显著的工资和物价同时快速上升的现象。由于2008年金融危机后，美国基本实现了有序退出货币宽松，美国政策制定者和社会习惯了大量货币通过金融机构流向资产市场，居民的货币收入并未随大量基础货币的发行出现快速上升，因此经济中维持了消费物价的低通胀。
然而低通胀的经济均衡并非一种永恒的必然，向高通胀均衡跳跃的路径总是存在。由于美联储对疫情后美国经济重启过程中的供给恢复程度过于乐观，认为强刺激带来的物价上涨会随着供给增加而消退，在2021年对通胀的上升采取观望态度，直到2022年3月才通过加息正式退出货币宽松。
从图1可见，CPI通胀率（同比）从2021年1月的1.4%一路攀升到2022年2月的7.9%。自2020年1月以来，私人部门时薪的同比增速在疫情之后先是因为政府的收入支持政策以及工作时长下降先出现上升，在2021年4月政府停止补助收入后下降到0.6%。此后，工资开始追赶CPI通货膨胀的增长，一方面是劳动力紧缺推动雇主提供更高的工资，另一方面通胀的上升刺激居民逐步提高了中短期的通货膨胀预期，要求更高的工资。由于从去年四季度开始乌克兰局势开始持续推升能源价格，最近半年工资明显跑输消费物价。
即使排除了食品和能源这两类受短期外生因素影响较大的消费的价格，工资和物价也呈现“并驾齐驱”的趋势。如图2所示，自2021年6月以来，工资和排除了食品和能源价格的核心通胀率的增速基本相等。这意味着即便食品和能源价格对物价的扰动消失，工资和消费物价互相驱动的动力仍然存在。为了打破这一自我强化的工资物价螺旋，美联储很可能要被迫通过打压劳动力市场来抑制工资上升，阻断高工资向物价的传导。
俄乌战事并未改变通胀是美联储的首要关注对象这一局面。去年美欧主要经济体均出现了6-7%左右的高通胀，因此在货币政策方面今年年初很多发达国家央行都有很强的加息预期。乌克兰战事爆发对美欧的货币政策影响有两个相反的方面，一方面俄乌都是重要基本产品供应国，乌克兰战事带来的供给冲击推高通胀，导致需要加速加息以平抑物价；另一方面，战事冲击引起各国的经济反弹放缓、衰退概率上升，需要节制加息的速度。
由于美欧国家和俄乌的距离远近不同，战事对其货币影响存在很大差异。美国距离最远，自身能源供给丰富，潜在产出受影响不大；同时向欧洲国家出口能源、农产品、军火，接收难民的压力最小，需求相对稳健。因此，在供需相对稳定的情况下美国GDP受的俄乌局势影响最小，货币政策更偏向抑制通胀。根据美联储在3月15日公布的数据，参与货币政策制定官员预计今年至少加息到1.875%，最高可到2.375%的中性利率水平，同时逐月进行缩表（即量化紧缩）、回笼基础货币。随着劳动力紧缺迟迟无法缓解以及俄乌战事的长期化，通胀以及加息的压力很可能进一步增加。
欧盟直接受到能源冲击、供应链震荡，导致潜在产出在短期内下降，同时大量难民的涌入减少了可用的财政资源，总需求疲弱，经济滑向衰退的可能大。考虑到经济疲弱，且紧缩货币政策对抑制能源等基础产品供给带来的物价压力于事无补，欧洲央行预计将尽量长时间地维持目前的负利率政策，但可能会减小其量化宽松的规模。在俄乌冲突在二季度无法结束的假设下，欧洲央行今年大概率不会加息。如果出现工资-物价的螺旋通胀，则明年可能被迫加息。
四、美国货币政策快速收紧对中国经济的影响
美国货币政策快速收紧对中国经济有以下几个方面的影响。首先是美国经济反弹的力度降低，甚至可能出现衰退，其对中国的产品的需求回落加速，中国面临的需求收缩的压力增大。其次是大量短期资金持续回流美国，对中国的股市、债市和汇市形成压力，国内金融市场震荡的风险上升。再次，用美元计价的大宗商品价格上升势头减缓或者逆转，相对缓和中国进口初级产品的成本压力。
中国在稳外贸稳外资方面需要做几方面的准备。一是允许人民币在合理范围内贬值，发挥浮动汇率的调节作用。由于美国的货币政策利率很可能会在今年从0.125%上升到2.125%左右，和我国目前的短期政策利率（2.1%）对齐，中国国债对美国国债的正向利率差会不断缩小，甚至逆转，人民币因而可能出现一定程度的贬值。一方面适度贬值有利于稳定中国的出口，另一方面要加强对市场的引导，避免出现恐慌性、非理性的过度贬值。
二是做好短期资金撤离中国金融市场的应对预案。由于短期资金对美国货币政策利率上升以及流动性收缩敏感，中国的股票和债券面临一定的抛压。一旦金融市场出现严重的价格下跌，可能会对社会预期以及信心形成显著影响。在《金融稳定法（草案）》的框架下，要尽快落实稳定市场的制度和资金准备，针对短期资金的撤离进行合理的对冲，稳定中国金融市场的价格，稳定预期，稳定信心。
三是继续做好吸引长期资金的工作。一方面继续通过深化改革、优化营商环境吸引直接投资。另一方面加强和国外长期机构投资者（如保险基金、财富管理机构等）的沟通，进一步把投资便利制度化、常态化，争取在国际上有影响力的投资者增加在中国市场的投资，打造互惠互利的投资典范。
五、总结
整体而言，美国劳动力供给出现结构性的下降以及供应链的去全球化使美国面临持续的通货膨胀压力，俄乌战事的延续阻碍了能源和食品的价格的回落，美联储在加息和量化紧缩的过程中处于一个追赶通货膨胀的被动位置。由于工资和物价的螺旋上升具有自我强化的特征，有较大可能美联储要通过打压劳动力市场来阻止价格的上升动能，其代价是经济会陷入衰退、被迫硬着陆。中国需要在稳定出口和稳定金融方面做好预案，缓解美国经济硬着陆对中国经济总需求以及信心的影响。
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